人民幣升值破“7”了,A股則一度跌破了3300點

康奈爾大學 物理學博士、斯坦福大學 金融學博士。現任康奈爾大學約翰遜 商學院金融學教授和上海 財經大學金融學院院長,同時擔任《美國 經濟評論》編委。曾任教于芝加哥 大學商學院和斯坦福大學商學院,研究領域主要包括行為金融學和衍生產品。

人民幣升值破“7”了,A股則一度跌破了3300點。

自去年10月以來,股市的回調讓眾多民間“股神”原形畢露。還是巴菲特那句話,“只有在退潮的時候,你才知道誰在裸泳”。

在老股民紙面財富縮水的同時,新股民的真金白銀 則在人間蒸發,隨之而起的是呼籲救市的種種主張。從嚴控再融資、限制大小非解禁到下調印花稅率,類似主張無非是希望政府從供求以及交易成本等方面著手,出台利好政策,給股市注入信心。從政府的反應看,監管層雖未直接回應對股民的主張,但其批準新基金入市、警告上市公司勿“惡意圈錢”的舉動,仍被相當一部分人解讀為某種形式的救市措施。在A股不長的發展歷史中,“政策市”似乎又在進行新的一輪循環。

在反對者看來,政府入市無異于再次打破規則,用有形的手去替代無形的手。本應該維持比賽公平公正的裁判員,再次入場踢球。這不但攪亂了市場自身的協調機制,影響了股市優化合理配置資源弁鄋熊o揮,而且進一步延滯了對中國股市基本制度問題的改革。假如政府直接救市,從短期來看,被套股民可能高興,但背後的隱性成本卻由全民承擔,有違公平原則;長遠來看,現在的救市措施也野u是為下一場更大的危機做一個鋪墊而已。在實質效果上,更糟的結局可能將不是有形的手替代了無形的手,而是有形的腳踩住了無形的手。

對于萬千虧損套牢的股民來說,此類反對救市的言論猶如一石激起千層浪。各種反駁主張,從外資陰謀操縱論到香港 美國的救市類比,霎時間彌漫于市場之中,一場口水大戰頓時爆發。

雖然爭論中不乏情緒化的語言、甚至人身攻擊,但在種種分歧的背後,則是對于A股大勢的不同判斷以及管制含義的差異化理解。對此,市場中種種似是而非的觀點也的確需要予以澄清,至少是進行更為開放理性的辯論。為此,本報近日特對康奈爾大學金融學的黃明教授就相關熱點問題進行了專訪。值得注意的是,本報在去年曾對黃明教授有過一次專訪(詳見本報2007年10月29日38版《“我最擔心問題被牛市所掩說芋n一文),當時黃教授即提出A股的泡沫化以及盈利不可持續的問題,並對大小非解禁可能帶來的股價大跌進行了警告。

“大跌緣于泡沫”

《21世紀》:自從去年10月開始,中國股市一路下跌,現在距離最高點已經跌去了40%左右的市值。有人認為這是大小非解禁(小非指持股量在5%以下的非流通股東所持的股份,禁售期為股改後的1年;大非指持股量在5%以上的非流通股東所持的股份,禁售期為股改後的2年)和上市公司再融資導致的,也有人提出別的原因,那麼您覺得A股大跌的原因何在呢?

黃明:大小非解禁和上市公司再融資是造成最近股價大幅下跌的重要原因,但最根本的原因還是股價太高了,A股太泡沫化了,所以大小非解禁與增資擴股才會使股價跌下來。換個角度想,假如股價特別低,就像2005年股指在千點以下的時候,那麼很多上市公司將拒絕發股,很多大股東也會拒絕拋售手中的股份。之所以現在他們要迫不及待的套現,要增資擴股,還是因為股價太高了。

《21世紀》:此次A股的大跌似乎並沒有明顯的誘因。在表象上,A股兩年來狂飆突進式的增長和突然的大跌,讓人均感到有些意外。您覺得這是A股的特點,還是很多股市泡沫崩盤時的共性呢?

黃明:我覺得泡沫破滅,股價開始下跌,從來都是一種信心的崩潰。這種狀況往往來得非常突然,很難預測也很難防範。唯一可以預測的是當有大批限售股解禁的時候,大量股票在市場上的拋售往往會引起信心的崩潰。這不是A股獨有的現象,2000年美國納斯達克互聯網泡沫崩盤的時候,最初也是由于部分限售股開始解禁所導致的。

但是A股有一點不同,那就是泡沫膨脹的速度太快了。股指兩年上漲了500%,這種速度是歷史罕見的。同時這也說明了A股的獨特性,即它是一個缺乏理性、不成熟、不完整的市場。缺乏理性和不成熟比較容易理解,不完整意味著A股不能賣空,不能對衝風險,上市公司也不能按照自己的需求來發新股。假如上市公司可以根據自身需求在符合法規的基礎上隨時增發新股,而不需要受到行政審批的過度限制,那麼現在泡沫也不會這麼大。在這點上來說,行政審批部分代替了市場自發的調節機制,阻礙了一個健康的向下調節機制的形成,這是不符合市場發展規律的。在這樣的情況下,再加上市場中還存在的假賬與操縱等各種不規範行為,進一步刺激了泡沫的擴大,于是造成了兩年增長500%的後果。

股價脫離基本面的瘋漲絕不是好事,這是悲劇馬上就要發生的前兆。現在出現的問題不是現在造成的,是過去幾年諸多問題累積而成的。所以把股價大跌歸罪于大小非解禁,歸罪于再融資,這是錯的。我覺得整個市場,尤其是監管層,應該思考的問題是:為什麼A股泡沫產生的這麼猛、這麼快?

《21世紀》:A股在過去兩年上漲很快,但大小非解禁是股改時就定下來的,市場對此應該早有預期。既然存在預期,為何之前大家還要去購買那些可能存在大小非解禁套現的股票呢?

黃明:從散戶的角度說,投資者既然知道大小非解禁會在某一時點開始,那麼就應該不會盲目的進入股市去“追漲”。但為什麼他們仍然繼續呢?因為投資者經常是非理性的,比較短視,很多散戶根本不懂股票,有些股民往往認為自己在“博傻”遊戲中並不是最傻的,總會有一個“更傻”的人來接自己的盤,所以即使知道股市存在泡沫,或者知道大小非在不久的將來會解禁,他們也還是會繼續跟進,由此引起了股價上漲,而下跌的時候他們又被套住。



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